זה טוב, זה אוסם

בית המשפט העליון קובע את גבולות הביקורת השיפוטית על עיסקת בעלי עניין שקיבלה את כל האישורים הדרושים

שאלת הביקורת השיפוטית על החלטות עסקיות שבה ומעסיקה את בתי המשפט בישראל ובעולם. מצד אחד, מהלכים עסקיים כפופים לחוקים רבים – ובראשם חוק החברות וחוק ניירות ערך – וממילא ניתן להחיל עליהם ביקורת שיפוטית. מצד שני, לבית המשפט אין מומחיות בתחום העסקי – והוא בוודאי שאינו מבין בו יותר מאשר מי שמלאכתם בו – והוא לא ימיר את שיקול הדעת של אנשי המקצוע בזה שלו.
ושוב מצד אחד, לעיתים דרושה הגנתו של בית המשפט על מי שעלולים לצאת נפגעים ממהלך עסקי כזה או אחר – בעלי מניות מיעוט, ספקים, לקוחות, אפילו הציבור בכללותו. ושוב מצד שני, חובתם של מנהלים להשיא את רווחי החברה, וגם אם יש מחזיקי עניין (stakeholders) לצידם של בעלי עניין – עדיין החברה ובעליה צריכים לבוא במקום הראשון.
הלאה. יש מצבים בהם החלטות עסקיות מתבררות כשגויות, מזיקות ואף הרסניות לחברה בה מדובר; על בית המשפט לבחון האם, על מי וכמה להטיל את האחריות. אך מול זאת, יש להימנע מחוכמה בדיעבד ומאפקט מצנן, ולזכור שנטילת סיכונים נמצאת בלב‾ליבה של העשייה העסקית ושבלעדיה אין תקומה למגזר העסקי ולפועלים בו.
הפסיקה בשנים האחרונות נוטה להעניק גיבוי למקבלי ההחלטות במגזר העסקי, כל אלו החלטותיהם מתקבלות בתום לב, בלא ניגוד עניינים, בהליך נאות ועל בסיס כל המידע הרלוונטי – וזאת גם אם בדיעבד הן גרמו נזק לחברה ולבעלי מניותיה. פסק דינה של שופטת בית המשפט העליון, ענת ברון, בנוגע לבקשה לתביעה ייצוגית נגד אוסם בעקבות רכישת השליטה בידי נסטלה, אשר ניתן בדצמבר שעבר, ממשיך ומרחיב מגמה זו (8762/20, בהסכמת השופטים דוד מינץ ועופר גרוסקופף). בעמודים הבאים מובאים עיקריו.

מבוא

לפנינו ערעור על פסק דינה של המחלקה הכלכלית בבית המשפט המחוזי בתל אביב (כבוד השופטת רות רונן), בו נדחתה בקשה לאישור תובענה כייצוגית (להלן: בקשת האישור), שעניינה בגובה המחיר ששולם עבור מניות הציבור באוסם השקעות, במסגרת עיסקת מיזוג מסוג משולש הופכי. בגדר העסקה רכשה נסטלה, שהיא קונצרן מהגדולים בעולם בתחום המזון והמשקאות, את מניות הציבור באוסם תמורת סך של 82.5 שקל למניה ובסכום כולל של כ‾3.3 מיליארד שקל, והביאה להפיכתה של אוסם מחברה ציבורית לחברה פרטית.
בבקשת האישור נטען על ידי המערערת, כי התמורה ששולמה לבעלי המניות מהציבור בעיסקת המיזוג אינה הוגנת, ונתבקש פיצוי בגין הנזק שנגרם להם. במסגרת פסק דין מפורט ומקיף, לא הותיר בית המשפט המחוזי אבן שלא נהפכה ונדרש לכל טענות המערערת בנוגע לפגמים שנפלו לגישתה בעבודתה של הוועדה המיוחדת – ועדה בלתי תלויה שמונתה על ידי דירקטוריון אוסם וניהלה את המשא ומתן עם נסטלה. בעניין זה נקבע כי עבודתה של הוועדה המיוחדת היתה יסודית ומעמיקה, ועם זאת לא חפה מפגמים.
בהמשך לכך, בית המשפט המחוזי בחן את טענות הצדדים בנושא הוגנות התמורה, ובכלל זה את חוות הדעת הכלכליות שהוגשו מטעמם, והגיע לכלל מסקנה כי לא הוכח שמחיר העסקה שעליו הסכימו נסטלה והוועדה המיוחדת חורג ממתחם הסבירות – וזאת בשים לב לסטנדרט הביקורת השיפוטית שיש להחיל על חברי הוועדה בנסיבות המקרה. במצב דברים זה, הורה כאמור בית המשפט המחוזי על דחייתה של בקשת האישור.
יובהר כבר בפתח הדברים, כי לא מצאנו מקום להתערבות בקביעות המפורטות שבפסק הדין בנוגע להתנהלותה של הוועדה המיוחדת – בהיותן מבוססות על ממצאי עובדה ומהימנות עדים, ונטועות היטב בחומר הראייתי שנפרש לפני הערכאה הדיונית. אף לא מצאנו עילה להתערבות בממצאים שנקבעו בנוגע להוגנות המחיר ששולם לבעלי המניות – שגם הם מבוססים על התרשמותו של בית המשפט המחוזי מחוות הדעת שהונחו לפניו ומעדויות המומחים מטעם הצדדים.
שיקפנו לצדדים את עמדתנו בנדון במהלך הדיון בערעור שנערך לפנינו, ובסיומו הודיעה המערערת, כי היא מקבלת את המלצת בית המשפט ומוותרת על הערעור. התוצאה היא אפוא שהערעור נדחה; ועם זאת, מצאנו שיש מקום לתת את הדעת לסוגיה משפטית מרכזית שהתעוררה אגב הדיון בבקשת האישור ובערעור, ודורשת ליבון. הכוונה היא להיקף הביקורת השיפוטית על עיסקת מיזוג משולש הופכי; ובכלל זה לשאלה על מי מוטל נטל ההוכחה ומהו סטנדרט הביקורת שלאורו יש לבחון את הוגנות התמורה. מדובר בשאלות שטרם נדונו לגופן בפסיקתו של בית משפט זה, וההכרעה נדרשת לנוכח השלכות הרוחב על עסקאות אחרות מסוג זה. לכך אפנה עתה.

היקף הביקורת השיפוטית בעיסקת המיזוג

עיסקת המיזוג נושא הדיון היא עיסקת בעלי עניין טיפוסית, הנגועה באופן אינהרנטי ומובהק בניגוד עניינים מצדה של נסטלה – היא בעלת השליטה באוסם. כידוע, החשש בעסקאות בעלי עניין הוא כי "מי שמופקד על קבלת החלטות בחברה ינצל את כוחו ומעמדו על מנת להפיק לעצמו או למקורביו טובות הנאה על חשבון החברה ובעלי מניותיה"; וכך גם בענייננו – החשש הוא שנסטלה תנצל את כוחה כבעלת השליטה באוסם, לרכישת מניות אוסם מהציבור במחיר בלתי הוגן.
חוק החברות אינו אוסר על ביצוע עסקאות בעלי עניין, מתוך תפיסה שעסקאות מסוג זה עשויות דווקא להיטיב עם החברה ואף עם בעלי מניות המיעוט – אם יבוצעו בתנאים הוגנים. חלף זאת, החוק כולל שורה של הוראות שנועדו להתמודד עם עסקאות בעלי עניין, ובכלל זה עסקאות שנערכות על ידי חברה ציבורית ונגועות בניגוד עניינים של בעל השליטה.
במישור המהות – עסקאות בעלי עניין כפופות לחובות אמון וחובות זהירות המוטלות על נושאי משרה, ולחובות תום לב והגינות המוטלות על בעל השליטה. ובמישור הפרוצדורה – החוק קובע הסדר תובעני של קבלת החלטות בחברה, שנועד להבטיח כי עיסקת בעלי עניין תהיה כפופה לאישור מראש מאת אורגנים בלתי תלויים בחברה, שאינם מושפעים מניגוד העניינים, ועל בסיס גילוי מלא.
סעיף 275(א) לחוק [החברות] מורה כי עסקה של חברה ציבורית עם בעל שליטה כפופה לאישור של ועדת הביקורת, הדירקטוריון והאסיפה הכללית – תוך שנדרש רוב מקרב בעלי מניות המיעוט (האישור המשולש): "עיסקה שמתקיים בה האמור בסעיף 270(4) טעונה אישורם של אלה בסדר הזה: (1) ועדת הביקורת, ובעיסקה באשר לתנאי כהונה והעסקה – ועדת התיגמול; (2) הדירקטוריון; (3) האסיפה הכללית, ובלבד שיתקיים אחד מאלה: (א) במניין קולות הרוב באסיפה הכללית ייכללו רוב מכלל קולות בעלי המניות שאינם בעלי ענין אישי באישור העסקה, המשתתפים בהצבעה; במניין כלל הקולות של בעלי המניות האמורים לא יובאו בחשבון קולות הנמנעים; (ב) סך קולות המתנגדים מקרב בעלי המניות האמורים בפסקת משנה (א) לא עלה על שיעור של שני אחוזים מכלל זכויות ההצבעה בחברה".
נוסף על כך, חוק החברות מציב תנאי מהותי שלפיו עיסקת בעלי עניין נדרשת להיות "לטובת החברה" (סעיף 270(1) לחוק). ועוד יצוין כי בתיקון מספר 22 לחוק החברות נקבע, כי טרם התקשרות בעסקאות עם בעל שליטה, אף כאלו שאינן חריגות, על ועדת הביקורת לקיים הליך תחרותי או הליך אחר שיבטיח את טובת החברה.
על רקע דברים אלה, מתעוררת שאלה מה צריכה להיות טיבה של הביקורת השיפוטית על עיסקת בעלי עניין שזכתה לאישורים הנדרשים בחוק החברות, ובפרט כאשר מדובר בעסקה שבה רוכש בעל השליטה בחברה את מניות הציבור ומביא להפיכתה מחברה ציבורית לחברה פרטית. ועוד נשאלת השאלה, על מי מוטל נטל ההוכחה בעניין זה. שאלות עקרוניות אלה מונחות עתה לפתחנו, והגיעה העת שתצא הלכה ברורה בנושא.
כלל שיקול הדעת העסקי, המהווה עקרון יסוד בדיני החברות בארצות הברית, מורה, כי החלטה שהתקבלה על ידי נושאי משרה בחברה נהנית מ"חזקת תקינות" – וזאת כל עוד ההחלטה התקבלה שלא מתוך ניגוד עניינים, בתום לב (סובייקטיבי) ועל יסוד מידע מלא. משמעות הפעלתו של כלל שיקול הדעת העסקי היא שניתנת לנושאי המשרה בחברה מעין חסינות מפני ביקורת שיפוטית, וככלל בית משפט ימשוך ידיו מבחינת הפעולה העסקית לגופה.
כיום, בכל שוקי ההון המפותחים בעולם ניתנת הגנה רחבה לשיקול הדעת העסקי של דירקטורים, במתכונת הכלל האמריקאי או באופן דומה לו; ואשר לישראל, כדברי השופט י' עמית – "לא יהא זה בגדר חידוש מרעיש אם נסיר את הלוט מעל צלמו של כלל שיקול הדעת העסקי, ונכריז חגיגית כי עקרונותיו חלחלו אל המשפט הישראלי והם מהווים כיום חלק בלתי נפרד מדיני החברות בישראל".
בהקשר זה כבר ציינתי, כי "תפיסת היסוד שעליה מושתת חוק החברות היא שחברה אמורה להיות מנוהלת על ידי האורגנים שלה, וכי בית משפט אינו הגוף המוסדי המתאים לשקול אם עסקאות הן הוגנות ומיטיבות עם החברה. הבירור המשפטי בעניין מידת הכדאיות הכלכלית של עסקה עלול להיות יקר ומורכב; להיות מוטה מעצם העובדה שנערך בדיעבד ובראי תוצאות העסקה בפועל; ואף עלול לפגוע בוודאות העסקית ככל שיוביל לבטלותן של עסקאות".
עם זאת כאשר מדובר בעיסקת בעלי עניין, קבלת החלטה במצב של ניגוד עניינים סותרת כשלעצמה את חזקת התקינות – שאז לפי הדין האמריקאי נהוג להחיל סטנדרט ביקורת שיפוטית מחמיר, הידוע בכינויו "מבחן ההגינות המלאה" (entire fairness). לפי מבחן זה, הנטל מוטל לפתחם של נושאי המשרה בחברה, להוכיח את הגינותה המלאה של עיסקת בעלי העניין – הן בהיבט ההליכי והאופן שבו היא אושרה (הגינות פרוצדורלית), הן בהיבט הכלכלי והעסקי ומבחינת תנאי העסקה (הגינות מהותית).
ואולם יש לבאר, כי מבחן ההגינות המלאה נולד בפסיקה בדלאוור על רקע העדר מנגנון לאישור מראש של עסקאות בעלי עניין כדוגמת המנגנון הקבוע בחוק החברות – ומכאן ההחמרה שבצידו של הכלל שהוחל שם. נוסף על כך, בשנים האחרונות חל ריכוך משמעותי בדין האמריקאי בכל הנוגע לסטנדרט הביקורת השיפוטית על עסקאות מסוג going private כדוגמת עיסקת המיזוג שבה עסקינן, שבמסגרתן נרכשות מניות המיעוט לצורך הפיכת החברה מציבורית לפרטית.
בהקשר זה הוכרה האפשרות להחיל ביחס לעסקאות מסוג זה את הסטנדרט המקל של שיקול הדעת העסקי (חלף הסטנדרט המחמיר של הגינות מלאה) – וזאת בהתקיים שני תנאים מצטברים. התנאי הראשון הוא שהעיסקה הותנתה באישור מאת ועדה מיוחדת ובלתי תלויה שמונתה על ידי הדירקטוריון; והתנאי השני הוא שהעיסקה אושרה מראש על ידי רוב מקרב בעלי מניות המיעוט ועל יסוד מידע מלא. תנאים מצטברים אלה מקנים לבעלי מניות המיעוט עמדת כוח ביחס לבעל השליטה, והעיסקה מתקרבת במהותה לעסקה עם צד שלישי לא‾קשור, ומכאן שניתן בכל זאת להעמידה לבחינה לפי כלל שיקול הדעת העסקי.

בחינת העסקאות בידי בית המשפט

ובחזרה לדין הישראלי. נראה כי הגישה הרווחת בפסיקה ובספרות הישראלית היא שככלל על בית משפט להימנע מלבחון לגופן עסקאות בעלי עניין שאושרו בהתאם למנגנון הקבוע בחוק החברות. הנחת המוצא ביחס לעסקאות כאלה היא שהאישור המשולש מנטרל את הפוטנציאל המזיק של ניגוד העניינים שבו נתון בעל השליטה, בפרט לנוכח הדרישה כי העיסקה תאושר על ידי רוב בעלי מניות המיעוט באסיפה הכללית:
"חזקה על עיסקת בעלי עניין, שאושרה בהתאם למנגנון הקבוע בחוק החברות, כי היא הוגנת ומקדמת את טובתם של החברה ובעלי המניות. ואולם חזקה זאת ניתנת לסתירה, למשל במקרים שבהם הוכח כי נפל פגם מהותי בהליך האישור בחברה; ובכל מקרה יישומה ייבחן על ידי בית משפט בהתאם לנסיבות העניין, ובין היתר בשים לב למהותה של העיסקה העומדת על הפרק ולשאלה אם מנגנון האישור אמנם השיג את מטרתו והפיג את החשש מפני פגיעה בחברה או בבעלי המניות בשל ניגוד עניינים".
בשים לב לחזקת התקינות הנובעת מן האישור המשולש, ובפרט בהינתן שהעיסקה אושרה על ידי רוב בעלי מניות המיעוט באסיפה הכללית, אני שותפה לקביעתו של בית המשפט המחוזי שלפיה הנטל להוכיח כי עיסקה שאושרה באישור משולש היא בלתי הוגנת, מוטל לפתחו של הטוען לכך.
זאת ועוד. בפסק דינו של בית המשפט המחוזי נקבע ביחס לעיסקת המיזוג שבה אנו עוסקים, כי לא די באישור המשולש על מנת להפיג את החשש מפני פגיעה בבעלי מניות המיעוט. כך, משום שבעיסקה מסוג זה קיים חשש מובנה שתנאי העיסקה ייקבעו במו"מ בין בעל השליטה לחברה – ויובאו לאישור באסיפה הכללית כהצעה שניתן לאשר או לדחות אותה אך לא לדון על תנאיה, כמעין "אולטימטום", באופן המאפשר לבעל השליטה לגרוף בדרך לא הוגנת את עיקר הרווח מההתקשרות.
אני שותפה אף לקביעה זו של בית המשפט המחוזי – שכן בנסיבות האמורות אישור האסיפה הכללית עלול שלא "לרפא" את החשש מפני העדרו של מו"מ אפקטיבי על תנאי העסקה בין בעל השליטה לבין החברה שבשליטתו; והדברים מקבלים משנה תוקף כאשר מדובר בעיסקה דרמטית מבחינת בעלי מניות המיעוט, המביאה לסיום היחסים בינם ובין החברה תוך שהמיעוט מוכר את מניותיו לבעל השליטה.
ואולם בענייננו לא רק שניתן אישור משולש לעיסקת המיזוג, ברוב גדול של בעלי מניות המיעוט (כ‾90%) וגם של הגופים המוסדיים (כ‾75%), אלא שהמו"מ לקראת עיסקת המיזוג התנהל מטעם אוסם על ידי הוועדה המיוחדת – שהיא כאמור ועדה בלתי תלויה שמונתה על ידי הדירקטוריון. כפי שיפורט להלן, לעובדה זאת נודעת השפעה משמעותית על סטנדרט הביקורת השיפוטית הראוי שלאורו תיבחן הגינות העסקה.
פעולתה של ועדה בלתי תלויה מטרתה לדמות מו"מ המתנהל על ידי החברה עם צד בלתי קשור. מינוי הוועדה מיועד לנטרל את השפעתו המזיקה של ניגוד העניינים שבו נתון בעל השליטה בחברה, ולאפשר קיומו של מו"מ אפקטיבי הנותן ביטוי ראוי אף לאינטרס של בעלי מניות המיעוט בעיסקה. משכך, כאשר המו"מ מתנהל באופן עצמאי באמצעות ועדה בלתי תלויה, והעיסקה מאושרת בהתאם למנגנון האישור המשולש הקבוע בחוק החברות, קמה חזקה הניתנת לסתירה שלפיה העיסקה שהושגה היא הוגנת. ביסוד חזקה זו עומדת התפיסה שבהינתן קיומו של מנגנון שוק – לבית משפט אין יתרון בקביעת שווי המניות והכדאיות הכלכלית של העיסקה.
זאת ועוד. חזקת התקינות מספקת תמריץ רב עצמה לחברות למנות באופן וולנטרי ועדה בלתי תלויה לצורך ניהול מו"מ בעסקאות בעלי עניין, ולאפשר לה לפעול באופן עצמאי. זאת חרף העלויות והסיכונים הכרוכים בכך, ועל מנת לשפר את ההגנה על בעלי מניות המיעוט. משכך סבורתני שבדין קבע בית המשפט המחוזי, כי הכלל הוא שבנסיבות ממין אלה יחול כלל שיקול הדעת העסקי, ובית המשפט יימנע מלהידרש לבחינת תנאי העסקה והוגנותם.
כאן המקום לבאר, כי החזקה בדבר הוגנות העיסקה חלה כל עוד הוועדה שמונתה אמנם קיימה הליך אפקטיבי ובלתי תלוי כמצופה ממנה. על מנת שתוכל להגשים את תפקידה נדרש כי לוועדה ימונו דירקטורים שאינם תלויים בבעל השליטה; כי גם היועצים והמומחים ייבחרו באופן עצמאי על ידי הוועדה ויהיו בלתי תלויים בחברה ובבעל השליטה; וכי לוועדה יינתנו סמכות ושיקול דעת לניהול מו"מ על תנאי העיסקה המוצעת על ידי בעל השליטה, וכן לבחון חלופות לה.
נוסף על כך, הוועדה הבלתי‾תלויה נדרשת לשמור על סודיות דיוניה ולא לחשוף בפני בעל השליטה את האסטרטגיה העסקית שלה; עליה לכלכל צעדיה על יסוד מידע מלא, ובפרט כזה הנוגע לקביעת השווי ההוגן של החברה (כדוגמת תחזיות רווח מטעם ההנהלה); על הוועדה לתעד באופן ראוי את עבודתה; ומעל לכל, "הלך הרוח" של הוועדה צריך להיות מכוון להשאת תמורת העסקה, ולא להיכנעות לתכתיביו של בעל השליטה. רשימה זו איננה רשימה סגורה, ויש להניח שהקווים המנחים לפעילותן של ועדות בלתי תלויות עוד יתפתחו בעתיד בפסיקה ממקרה למקרה.
ככל שמתברר שבעבודת הוועדה נפלו פגמים שהובילו לכך שהיא לא דימתה מנגנון שוק ולא היתה אפקטיבית עבור בעלי מניות המיעוט – מטבע הדברים לא ניתן עוד להחיל את חזקת התקינות בנוגע לעיסקה, ונדרשת ביקורת שיפוטית על הוגנות המחיר שנקבע.
דעתי כדעתו של בית המשפט המחוזי, כי רק במקרים שבהם התברר כי הוועדה הפרה את חובות האמון שבהן היא חבה כלפי בעלי מניות המיעוט, כגון שפעלה בשירותו של בעל השליטה, או שנפגעה עצמאותה באופן ממשי, כגון שלא התאפשר לה להסתייע ביועצים לפי בחירתה או שנמנע ממנה לבחון חלופות להתקשרות – הסטנדרט שיוחל על העיסקה הוא הסטנדרט המחמיר של הגינות מלאה.
במקרים אחרים, שבהם הוכחו פגמים משמעותיים בעבודת הוועדה שאינם עולים כדי הפרת חובת אמון או פגיעה של ממש בעצמאות פעולת הוועדה, יש להחיל את סטנדרט הביניים של "כלל הבחינה המוגברת" – שהוא סטנדרט גמיש, המתאים עצמו למידת חומרתם של הפגמים שנפלו בעבודת הוועדה הבלתי‾תלויה והשפעתם על אפקטיביות פעילותה, ומתמצה בבחינה של סבירות המחיר. ויובהר: ככל שההליך שקיימה הוועדה מדמה יותר מו"מ עם גוף בלתי תלוי, כך טווח הסבירות של הוגנות העיסקה יהיה רחב יותר; ולהפך. וכל עוד המחיר שנקבע נופל בגדרו של מתחם הסבירות, אין לייחס חשיבות לכך שייתכן שניתן היה להשיג מחיר גבוה יותר תמורת המניות.

בחינת פעילות הוועדה הבלתי‾תלויה

בנקודה זו נדרש לייחד מספר מילים לאופן שבו בוחן בית המשפט את פעילותה של הוועדה הבלתי‾תלויה. בהינתן תפקידה של הוועדה כמפורט לעיל, הביקורת השיפוטית על פועלה נועדה בעיקרה לוודא שזו היתה אפקטיבית ומועילה לתכלית לשמה הוקמה. בבואו לבחון את שאלת האפקטיביות – על בית המשפט להידרש לאי‾התלות של חבריה, עצמאות יועציה והמומחים שמונו על ידה, היקף הסמכויות שניתנו לה, איכות המידע שהונח לפניה וכיוצ"ב.
כל עוד הוועדה עשתה את עבודתה נאמנה, בית המשפט אינו נדרש להחליף את שיקול דעתו בשיקול דעתה של הוועדה – והמשמעות היא שאין ככלל מקום לבחון את האסטרטגיה שבה נקטו חברי הוועדה, את טיב ההחלטות שקיבלו, ואם יכלו להשיג תוצאה טובה יותר. בהתאם לכך, עיון בפרוטוקולים של הוועדה דרוש אמנם על מנת להתרשם מהלך הרוח של הוועדה ומכוונתה להביא להשאת מחיר המניות, וכן כדי לוודא שהחלטותיה היו מושכלות; עם זאת, אין מקום להיכנס לקרביים של עבודת הוועדה ולהטיל ספקות במומחיות ובשיקול הדעת של חבריה.
במקרה דנן, בית המשפט המחוזי הקדיש את עיקר פסק דינו להתנהלותה של הוועדה המיוחדת, תוך שירד לשורש עבודתה והתעמק בפרוטוקולים ובמסמכים ששימשו את חבריה. מתקבל הרושם כי בית המשפט המחוזי הקפיד הקפדה יתרה בבדיקתו. הפגמים הספורים שמצא בית המשפט המחוזי בעבודת הוועדה אינם עומדים בליבת העניין, ועל כן לא הצדיקו הפעלה של סטנדרט הביניים חלף כלל שיקול הדעת העסקי.
ולזאת יש לתת את עיקר המשקל: ראשית, לא נטען וממילא אין יסוד לייחס בענייננו לחברי הוועדה המיוחדת הפרה של חובות האמון כלפי בעלי המניות, ואף לא נמצא כל יסוד להניח כי פעלו במטרה אחרת מלבד מיקסום התמורה שיקבלו בעלי המניות במסגרת עיסקת המיזוג. שנית, חברי הוועדה נמנים עם הדירקטורים החיצוניים והבלתי תלויים באוסם, והם בעלי ניסיון ומומחיות בתחום – וניכר על פני הדברים שאין עסקינן במצב שבו הוועדה הבלתי‾תלויה אינה נהנית מעצמאות מלאה, או כי היא קיימה הליך למראית עין בלבד.
זאת ועוד, גם אם נפלו אי דיוקים ואף חסרים בפרוטוקולים, או תיקונים בלתי מוסברים – יותר מכל מלמדים פרוטוקולים אלה על העבודה הרצינית והמעמיקה שביצעו חברי הוועדה לבחינת עיסקת המיזוג ולשיפור תנאיה. אף היועצים שנטלה לעצמה הוועדה הם מהשורה הראשונה, ובית המשפט המחוזי מצא שלא נפל כל פגם במינויים. זאת ועוד. הוועדה התבססה כנדרש ממנה על הערכת שווי שקיבלה לבקשתה מאת טריגר פורסייט, ובסופו של יום אף השיגה בעיסקת המיזוג מחיר גבוה יותר מהנקוב בה.
לכך מצטרפת העובדה שעיסקת המיזוג אושרה על ידי רוב גדול מקרב בעלי מניות המיעוט, וכן על ידי רוב מקרב הגופים המוסדיים; וזאת לאחר שהוועדה הציגה בפני האסיפה הכללית דוח עסקה מפורט שצורפו לו הן הערכת השווי מאת טריגר פורסייט הן חוות דעת ההוגנות מאת אסכולה. בנסיבות אלה, איני סבורה כי יש מקום להטיל ספק באפקטיביות עבודתה של הוועדה המיוחדת – ונראה כי למרות אי אלו פגמים שנמצאו בעבודת הוועדה, ניתן היה לדחות את בקשת האישור על יסוד חזקת התקינות ותוך הפעלת כלל שיקול הדעת העסקי.

טרם סיום יש לחזור ולהדגיש: ביקורת שיפוטית על טיב עבודתה של ועדה בלתי תלויה בהחלט דרושה ואף חיונית על מנת למנוע מצב שבו הוועדה תתמנה למראית עין ורק כדי להכפיף את העסקה לסטנדרט הביקורת השיפוטית המקל של כלל שיקול הדעת העסקי. כן יש ערך בביקורת שיפוטית שתתמרץ את חברי הוועדה לפעול באופן אקטיבי לטובת החברה ובעלי מניות המיעוט, וכדי לוודא כי מילאו את תפקידם נאמנה.
עם זאת, יש למקד את עיקר הביקורת השיפוטית באפקטיביות עבודתה של הוועדה – ובמקרים שבהם ניכר כי ההליך השיג את מטרתו, אין להוסיף ולדקדק בעבודת הוועדה הבלתי‾תלויה ובתוצריה ובכלל זה בסבירות העסקה. אחרת נימצא משיגים תוצאה הפוכה, של הימנעות ממינוי ועדות בלתי תלויות או הימנעות מלקחת בהן חלק; ואפקט מצנן מסוג זה עלול לפגוע בהגנה המשמעותית הניתנת לבעלי מניות המיעוט מעצם ניהולן של עסקאות בעלי עניין באמצעות ועדה בלתי תלויה.

מה צריכה להיות טיבה של הביקורת השיפוטית על עיסקת בעלי עניין שזכתה לאישורים הנדרשים בחוק החברות, ובפרט כאשר מדובר בעסקה שבה רוכש בעל השליטה בחברה את מניות הציבור ומביא להפיכתה מחברה ציבורית לחברה פרטית. ועוד נשאלת השאלה, על מי מוטל נטל ההוכחה בעניין זה

הגישה הרווחת בפסיקה ובספרות הישראלית היא שככלל על בית משפט להימנע מלבחון לגופן עסקאות בעלי עניין שאושרו בהתאם למנגנון הקבוע בחוק החברות. הנחת המוצא ביחס לעסקאות כאלה היא שהאישור המשולש מנטרל את הפוטנציאל המזיק של ניגוד העניינים שבו נתון בעל השליטה, בפרט לנוכח הדרישה כי העיסקה תאושר על ידי רוב בעלי מניות המיעוט

כאשר המו"מ מתנהל באופן עצמאי באמצעות ועדה בלתי תלויה, והעיסקה מאושרת בהתאם למנגנון האישור המשולש הקבוע בחוק החברות, קמה חזקה הניתנת לסתירה שלפיה העיסקה שהושגה היא הוגנת. ביסוד חזקה זו עומדת התפיסה שבהינתן קיומו של מנגנון שוק – לבית משפט אין יתרון בקביעת שווי המניות והכדאיות הכלכלית של העיסקה

רק במקרים שבהם התברר כי הוועדה הפרה את חובות האמון שבהן היא חבה כלפי בעלי מניות המיעוט, כגון שפעלה בשירותו של בעל השליטה, או שנפגעה עצמאותה באופן ממשי, כגון שלא התאפשר לה להסתייע ביועצים לפי בחירתה או שנמנע ממנה לבחון חלופות להתקשרות – הסטנדרט שיוחל על העיסקה הוא הסטנדרט המחמיר של הגינות מלאה

כל עוד הוועדה עשתה את עבודתה נאמנה, בית המשפט אינו נדרש להחליף את שיקול דעתו בשיקול דעתה של הוועדה – והמשמעות היא שאין ככלל מקום לבחון את האסטרטגיה שבה נקטו חברי הוועדה, את טיב ההחלטות שקיבלו, ואם יכלו להשיג תוצאה טובה יותר

יש למקד את עיקר הביקורת השיפוטית באפקטיביות עבודתה של הוועדה – ובמקרים שבהם ניכר כי ההליך השיג את מטרתו, אין להוסיף ולדקדק בעבודת הוועדה הבלתי‾תלויה ובתוצריה ובכלל זה בסבירות העסקה. אחרת נימצא משיגים תוצאה הפוכה, של הימנעות ממינוי ועדות בלתי תלויות או הימנעות מלקחת בהן חלק

הביא לדפוס: איתמר לוין. תמונות: אתר אסם‾נסטלה